По данным Банка России, чистый ввоз капитала частного сектора в третьем квартале 2005 года исчисляется в 2,9 миллиарда долларов, при этом прирост задолженности банков и корпораций превысил 11,5 миллиарда. В то же время прямые инвестиции, даже в расширительной их трактовке, применяемой ЦБ (он относит к прямым иностранным инвестициям вложения нерезидентов, которым принадлежит более 10 процентов акций российского предприятия), составили лишь 3,5 миллиарда.
Почему торопятся банки
Напомним, что рост зарубежных займов в третьем квартале возобновился после провала, наблюдавшегося в первой половине года из-за ухудшения условий заимствования (повышения процентных ставок по доллару и ожидаемого укрепления этой валюты). Результатом стал довольно заметный чистый отток капитала из России в первом полугодии, повлекший за собой (что, похоже, уже становится недоброй традицией) напряжение с ликвидностью в банковском секторе в середине лета.
Но во второй половине года ситуация радикально изменилась. Объем зарубежных займов, привлеченных кредитными организациями в июле - сентябре (6 миллиардов долларов, по предварительной оценке ЦБ), стал почти рекордным. Больший приток капитала банками отмечался в прошлом лишь дважды: во время бума заимствований в четвертом квартале 2003 года (8,4 миллиарда долларов) и год спустя (9,4 миллиарда), и в обоих этих случаях он был так или иначе связан с аукционами по продаже пакетов акций нефтяных компаний.
Сегодня цели зарубежных заимствований другие. Крупнейшие банки активно развивают кредитование компаний, и особенно населения. Его возросшие доходы ведут к активному развитию розничных рынков, на что и уходит значительная часть ввозимых банками капиталов.
При этом денежно-кредитная политика остается довольно жесткой. Практически весь прирост денежной базы за 9 месяцев, связанный с ростом валютных резервов, "съеден" Стабфондом (34 миллиарда долларов из 38). Денежная масса и кредит конечным заемщикам хоть и растут, но в основном за счет роста "коэффициента мультипликации", то есть сжатия свободных средств банков и межбанковских операций. Вот и приходится крупным банкам, имеющим такую возможность, обращаться к зарубежным ресурсам.
Привлечение средств из-за рубежа все еще остается более дешевым источником подпитки ресурсной базы. Летом и в начале осени кредитным учреждениям удавалось занять деньги сравнительно дешево: ставки по кредитам, привлекаемым крупными банками, лежали в диапазоне от 6 до 8,5 процента годовых. Но с повышением ставки ФРС, которая, как ожидается, к концу года достигнет 4,5 процента, и ускорением инфляции в США условия заимствования могут ухудшиться, поэтому банки торопятся.
Кроме того, присутствует и спекулятивный мотив. Все пока что указывает на то, что в среднесрочной перспективе рубль будет крепнуть. Бюджетная политика 2006 года заметно смягчена, но рост инфляции, если его допустят денежные власти, скорее всего, не поймут "наверху". Вот и останется наращивать импорт, "поступившись" задачей сдерживания укрепления рубля. Выдавая рублевые кредиты, банки получат выигрыш после конвертации своих доходов в валюту.
Правда, извлекать прибыль, занимая деньги за границей и вкладывая их в российские активы, по мнению аналитиков, с каждым месяцем становится труднее. Разница в доходности между низкорисковыми российскими облигациями и бумагами казначейства США за год сократилась втрое. И пока рубль стабилен, вкладывать в рублевые ОФЗ под 6,5-6,75 процента, занимая за рубежом за те же 6-7 в валюте, нет смысла.
Поэтому банкам приходится искать более доходные сегменты рынка. Таким пока что остается классическое кредитование компаний (средние ставки, по данным ЦБ, 10-11 процентов) и граждан (19-20 процентов). На потребительских кредитах можно работать с рентабельностью под 30-40 процентов. Так что большая часть заемных ресурсов пойдет именно на эти цели.
Значительно возрос и размах корпоративных заимствований. На фоне высоких цен на товары российского экспорта компаниям, работающим в этом секторе рынка, достаточно легко занимать дешевые деньги за рубежом, чем они и пользуются.
Инвестиции: средний европейский уровень
Второй тенденцией начала осени наряду с ростом займов стало сохранение высокого уровня прямых и портфельных инвестиций в Россию. По предварительным данным ЦБ, за 9 месяцев 2005 года прямые инвестиции достигли 14,2 миллиарда долларов, что почти в 2,9 раза больше, чем за аналогичный период прошлого года, и даже больше притока прямых и портфельных за весь прошлый год (12,5 миллиарда долларов). Причем в 2004 году поток прямых инвестиций был крайне нестабилен - от минус 200 миллионов долларов во втором квартале до почти 7 миллиардов в четвертом. В нынешнем же году подобных скачков и провалов не было.
По данным за первое полугодие, объем прямых и портфельных инвестиций в российскую экономику вырос до 3,2 процента ВВП (в прошлом году они составляли всего 2 процента ВВП). По мнению аналитиков, Россия вышла на "нормальный" уровень инвестиций: цифра в 2,5-3 процента ВВП - это характерный средний показатель для развивающихся рынков. К тому же нынешний год - первый, когда сальдо притока инвестиций заметно превосходит покупки российских компаний за рубежом. За девять месяцев суммарный объем прямых и портфельных инвестиций превысил легальный отток на 6,5 миллиарда долларов, тогда как в прошлые годы этот показатель обычно колебался вокруг нуля.
Что же тому причиной? Если говорить о портфельных инвестициях, то тут все просто: на их увеличение повлияли такие факторы, как рост цен на нефть и развитие предприятий нефтегазового сектора, а также договоренность о досрочном погашении внешних госдолгов перед кредиторами Парижского клуба. Все это существенно подняло привлекательность российских бумаг в глазах инвесторов, играющих на фондовом рынке. Эксперты этого рынка утверждают, что именно иностранный капитал и обеспечил прежде всего рост индекса РТС, который ныне преодолел отметку в 1000 пунктов.
Несколько сложнее обстоит дело с оценкой прямых иностранных инвестиций, являющихся одним из наиболее адекватных индикаторов делового климата. Тут есть определенная неоднозначность в оценках, даваемых разными ведомствами. Из-за разницы методик данные ЦБ сильно отличаются от статистики Росстата, который никакого инвестиционного бума в России не обнаруживает. По его расчетам, объем прямых инвестиций в первом полугодии почти в два раза меньше - всего 4,5 миллиарда долларов (у ЦБ - 10,7). Правда, при этом и Росстат фиксирует повышение роли прямых инвестиций в общем объеме и их существенный (пусть и не такой, как у ЦБ) рост.
Благоприятные изменения фиксируются также и в структуре накопленного иностранного капитала в экономике России, превысившего на конец первого полугодия 90 миллиардов долларов. Доля прямых инвестиций в них выросла до 46 процентов против 43 в начале прошлого года. Таким образом, благодаря ускоренному росту прямых вложений наметился перелом в сложившейся ранее тенденции, когда рост накопленного иностранного капитала происходил в первую очередь за счет "прочих" инвестиций, осуществляемых на возвратной основе.
Несмотря на разницу в цифрах очевидно, что по какой бы методике ни производился подсчет, прямые инвестиции в Россию быстро растут. Что прежде всего связано, как отмечают эксперты, с бурно растущими потребительскими расходами россиян. По той же причине вложения более диверсифицированы, чем еще год назад, когда они преимущественно шли в добывающие отрасли.
Такая ситуация наводит на мысль, что многие вещи, на которых прежде было принято акцентировать внимание, на самом деле для инвесторов не столь важны. Их не волнует ни усиление позиций государства в экономике, ни "домашний спор славян" вокруг "ЮКОСа", ни многое другое. Важнее, что иностранцы поверили, что по крайней мере до 2008 года потрясений не будет.
Где тонко, там и рвется
Но такая система финансирования российской экономики имеет и свою оборотную сторону, чревата по крайней мере тремя неприятными моментами.
Первое. Неснижаемый внешний долг. За первую половину нынешнего года благодаря усилиям частного сектора по привлечению капитала внешняя задолженность выросла с 215 до 230 миллиардов долларов. На конец третьего квартала, несмотря на то что правительство выплатило в июле-августе в погашение долга почти 20 миллиардов долларов, благодаря кредитной активности российских корпораций и банков, занявших за рубежом 11,5 миллиарда долларов, общая внешняя задолженность по сравнению с началом года не снизилась.
Разумеется, особо драматизировать это обстоятельство не стоит: рост частной задолженности в значительной мере компенсирован официальными инвестициями за рубеж в виде резервов ЦБ. Однако роль, которую может сыграть этот быстро надувающийся "долговой пузырь" в случае внезапного и резкого ухудшения внешнеторговых условий для России, как говорится, "нуждается в изучении".
Второе. Инфляция и укрепление рубля. Даже если не предполагать никаких драматических потрясений на экспортных рынках, приток капитала не может не вызывать озабоченности Банка России, так как ведет к инфляции или укреплению рубля. Рублевые интервенции ЦБ, выступающего главным покупателем валюты, в течение последних полутора лет (то есть с момента введения механизма Стабфонда) в основном стерилизуются за счет профицитной бюджетной политики.
Однако, судя по общему настрою проесть возрастающую часть нефтяных доходов "здесь и сейчас", такие возможности в будущем уменьшатся. Поэтому избыток иностранных инвестиций, выгодный для конкретных компаний, может негативно отразиться на общих темпах развития экономики. В связи с чем, вероятно, требуются какие-то меры по сдерживанию "инвестиционного перегрева".
Третье. Увеличение спекулятивной составляющей. На нее, судя по структуре притока, приходится значительная часть общего объема капитала (краткосрочные банковские займы, портфельные инвестиции). Опасность тут связана с его мобильностью - он всегда может быстро уйти обратно, обвалив рынок.
Циклы оттока и притока краткосрочного капитала ведут к существенным колебаниям свободных средств банков - на пиках притока объем свободных средств превышает емкость российского кредитного рынка, а в моменты оттока вызывает кризис ликвидности. Такие колебания в последнее время происходят регулярно, что требует от ЦБ развития инструментов как связывания свободных средств, так и рефинансирования.
Побочный результат - опасность раздувания "мыльного пузыря" на фондовом рынке за счет портфельных инвестиций, которые зависят от цены на нефть на внешнем рынке и могут быть выведены из экономики очень быстро. Хотя на первый взгляд это внутреннее дело игроков данного рынка, опыт показывает, что начавшийся пожар легко может перекинуться и на другие сегменты финансовой системы. В связи с чем требуются большая сдержанность инвесторов в оценке рисков и эффективный надзор на финансовых рынках.
Иллюстрации:
