В конце минувшего года был отмечен чистый приток капитала в Россию. Особенно мощный в октябре-декабре, когда, по оценкам, в страну пришло 11,6 млрд долл. Это считая только частные инвестиционные потоки, без учета средств, привлеченных органами госуправления и Центробанком. В итоге общий чистый отток валюты по капитальному счету за прошлый год сократился по сравнению с ожидаемым и составил 52,5 млрд долл. Любопытно, что половина из них пришлась на "панический" январь 2009-го, а вторая - на вроде бы вполне "мирные" июль-август.
Загадки кризисного года
Тенденция, если не копаться в деталях, могла бы вызвать энтузиазм - вот кризис и заканчивается, иностранный инвестор вновь потянулся в Россию. Отчасти это действительно так - острая фаза кризиса действительно позади и повторение ее, пожалуй, уже не стоит в повестке дня, если отбросить какие-то совсем уж экстремальные сценарии вроде цепной реакции суверенных дефолтов, о которых снова заговорили в конце прошлого года, глядя на дубайские и греческие затруднения с обслуживанием обязательств.
Однако не надо забывать, что когда мы анализируем наши трансграничные потоки капитала, то об иностранных инвестициях речь почти не идет. То есть они, разумеется, есть, но на общем фоне, во-первых, не так уж велики, а во-вторых, более стабильны, поскольку в меньшей степени ориентируются на колебания курса рубля. Скажем, вся утечка портфельных иностранных инвестиций, в значительной мере определяющих "погоду" на наших фондовом и облигационном рынках, составила за три квартала финансовой паники чуть более 20 млрд долл., возврат за следующие 3 квартала - немногим более 5. Это мизер, если сравнить хотя бы с нашей экспортной валютной выручкой - 345 млрд в прошлом году (считая товары и услуги).
Крупных же источников движения капитала у нас ровно три, и все они так или иначе связаны с резидентами. Это, во-первых, спекулятивные потоки средств российских банков, направленные на извлечение арбитражной прибыли, связанной с колебаниями курса рубля и разницей в доходности финансовых инструментов, номинированных в разных валютах (говоря о российских, мы, разумеется, имеем в виду и "дочки" зарубежных компаний, которые с этой точки зрения ничем не отличаются от прочих). К этой игре в несколько меньших масштабах иногда присоединяются и другие сектора, в частности население. Во-вторых, займы российских компаний на внешних кредитных рынках. И, наконец, потоки средств в офшоры и обратно, преследующие целью как вывод доходов из-под национального налогового контроля, так и просто совершение вполне легальных сделок, не регулируемых российским законодательством, возвращающиеся назад в "обеленной" форме прямых иностранных инвестиций. И если раньше, в условиях систематически укреплявшегося рубля, преобладала вторая форма привлечения капитала - через займы, то в прошлом году, в условиях нестабильности, доминировали спекулятивные потоки капитала. Это и предопределило зигзагообразное их движение, если смотреть на раскладку общегодовой цифры по кварталам, и тем более по месяцам.
Ждали худшего
Год назад мало кто ждал, что итог утечки капитала в 2009 году будет меньше 100 млрд долл., учитывая, что только по графику погашения внешнего долга, актуальному на тот момент, негосударственный сектор должен выплатить 115 млрд долл. Из этих платежей, как показывали итоги уже захваченного валютным кризисом последнего квартала 2008 года, на рефинансирование и отсрочку могло рассчитывать вряд ли больше половины. Ожидалось, что к этой сумме какую-то, и по всей видимости, немалую сумму добавят и активные операции частного сектора (включая скупку валюты на внутреннем валютном рынке и переправку ее по разнообразным легальным и "серым" схемам на зарубежные счета). В последнем квартале 2008 года охваченные паникой банки, нефинансовые предприятия и население предъявили такого спекулятивного или лучше сказать - страховочного спроса на валюту ровно на 100 млрд долл. (без учета почти 28 млрд долл., депонированных банками в ЦБ, по существу также представлявших собой вывод капитала), в начале 2009 года столь же агрессивная скупка валюты вовсю продолжалась, и, казалось, конца этому не будет.
Однако уже к весне банки и предприятия стали сокращать раздутые и не приносящие ничего, кроме риска обесценения, валютные активы на зарубежных счетах, а население распрощалось почти с 7 млрд долл. наличной валюты, купленной на пике паники (вероятно, в эту сумму вошел также какой-то, хотя менее значительный сброс "налички" и другими секторами, в частности запасавшимися ей банками). Всего же до конца года страна "дедолларизировалась" на 12 млрд долл. - это чуть больше трети наличной валюты, скупленной во время финансовой паники. Неожиданно стал расти корпоративный долг - выяснилось, что внешнее "кредитное окно" для российских предприятий в общем-то вовсе не закрыто. По графику, и не прибегая к рефинансированию, возвращали зарубежный долг лишь банки, для которых этот ресурс в условиях кредитного сжатия стал совершенно излишним.
Летом процесс этот на время неожиданно прервется, подогреваемый разговорами о неизбежности "второй волны" девальвации в конце года - то ли из-за обрушения цен на нефть из-за разочарования первым "урожаем", то ли из-за вспышки инфляции в конце года по причине крупного бюджетного дефицита. Отчасти, правда, летняя утечка была лишь номинальной. Со второго полугодия ЦБ разрешил банкам переводить валюту со своих беспроцентных счетов в пусть минимально, но все же доходные зарубежные депозиты, чем те и воспользовались. Не исключено также, что банки, к тому времени страдавшие от падения рентабельности операций из-за необходимости переводить почти всю прибыль в резервы ввиду возможных потерь по ссудам, решили немного потратиться на рекламу неизбежности и даже целесообразности "второй волны" девальвации, которая, как и первая, сулила неплохие доходы. Благо денежных ресурсов, собранных на внутреннем рынке, у банков к тому времени уже было в избытке - в условиях возросшего в связи с кризисом "неприятия рисков" норма сбережений в доходах населения увеличилась в 2-3 раза, и вклады в банках росли как на дрожжах. Аналогичный процесс восстановления наблюдался и на счетах предприятий.
Анатомия зигзага
Однако к осени потоки капитала совершили очередной зигзаг, устремившись в Россию. Спусковым крючком разворота на сей раз могло стать снижение процентных ставок, которое проводилось ЦБ, в том числе и в целях сдерживания рубля от укрепления. Однако переходный процесс, когда доходность облигаций падала, а цены их росли, неожиданно вызвал крупный приток капитала в связи с так называемым облигационным кэрри-трейдом (при этом банкам даже не требовалось занимать в валюте - необходимые валютные активы и так были у них в избытке) и сильное, напугавшее многих укрепление рубля.
В результате мало кто из аналитиков удержался от предложений об ограничении притока капитала в Россию. Его, как считалось, будет провоцировать избыточная дешевая ликвидность на международных кредитных рынках, надуваемая вновь замаячившими торговыми дисбалансами, низкими ставками рефинансирования и всевозможными "ослаблениями" - количественным и кредитным, к которым прибегали регуляторы, чтобы избежать схлопывания кредитования. Предлагаемые в таких случаях меры обычно сводятся к повышенным нормам резервирования на движение капитала или близким к этому разновидностям так называемого "налога Дж. Тобина". Нечто похожее у нас, правда, уже было, но насколько спасало от чрезмерного укрепления рубля, сказать сложно. Во всяком случае, как показывает мировая практика, такие меры обычно действительно повышают "цену билета" на вход капитала, хотя и не удерживают его от выхода.
В целом устойчивого притока капитала нет, весь приток капитала в четвертом квартале пришелся на октябрь, в декабре же в связи с небольшим облигационный керри-трейдом был зафиксирован чистый отток. Банки изнемогают от избытка совершенно ненужных им денег, гоняя их то в рубли, то в валюту, и так будет до тех пор, пока потенциальный заемщик не избавится от рискофобии и не проснется.
Что впереди?
В отношении прогноза платежного баланса на наступивший год пока не больше ясности, чем было в отношении 2009 года, чьи итоги мы сейчас подводим. Какие-то соображения можно высказать, пожалуй, только в отношении профицита торгового баланса. В прошлом году, несмотря на тоже возникавшие по этому поводу страхи, он не сильно уступил показателям прошлых лет, если не учитывать 2008-го с ее совершенно аномальным взлетом цен нефти в первой половине. Импорт довольно шустро растет с сентября, даже если исключить сезонный факт конца года, и некоторое ослабление доллара, автоматически увеличивающее стоимость импорта в евро, на которые приходится у нас примерно 46%. Тем не менее активный торговый баланс все равно продолжал расти в течение года, рост его немного замедлился только в самом конце.
Продолжится ли он в наступившем году? По многолетним наблюдениям, именно сальдо торгового баланса у нас четко следует за ценой нефти (хотя принципиально тут влияют и таких факторы, как приток капитала и интервенции ЦБ, но на практике взаимодействие этих факторов оказывается таким, что в итоге движение внешнеторговых цен объясняет его полностью). Так что как там будет дальше с торговым балансом и соответственно - с общим притоком валюты по текущему счету, почти однозначно будет зависеть от цены нефти.
В отношении потоков капитала можно примерно оценить только величину денег, которые пойдут на уплату внешнего долга, - это приблизительно 50 млрд долл. для корпораций и 25 млрд - для банков (все без учета процентов) - почти вдвое меньше, чем прогнозировалось на прошлый год. Если не случится чего-то сверхординарного, то эта сумма сможет быть без труда погашена, тем более что основная часть ее, как и в прошлом году, рефинансирована. В целом прогноз в отношении курса рубля может быть сформулирован так: если цена нефти будет расти, то рубль, скорее всего, продолжит укрепляться. Это звучит банально, но тем не менее это так. Поскольку укрепление рубля приводит в действие кумулятивный процесс сброса наличной валюты и валютных средств на счетах, которые еще сохраняются в достаточном количестве, то можно сказать, что рост цен на нефть, скорее всего, будет сопровождаться дальнейшим ростом курса рубля, даже если проблема размещения свободной ликвидности, которая определяла колебания курса в прошлом году, немного ослабнет в связи с расширением кредитования.