Данные оценки, на наш взгляд, ошибочны. Они не учитывают, что сфера недвижимости является полем деятельности бизнес-структур из многих секторов и отраслей. Положение в них прямо и косвенно влияет на весь стройкомплекс. Игнорируется и то, что в мае-июле 2004 года ситуация в нем уже спровоцировала банкротство известных кредитных организаций. Еще более разрушительный рецидив вероятен, поскольку только в этих двух секторах сохраняются все прежние системные, корпоративные риски. Сложившись, они способны привести к очередному потрясению. Не исключено, что роль детонатора опять сыграет строительная сфера, где самыми уязвимыми точками остаются источники и применяемые схемы финансирования, модель ценообразования, рыночная стратегия и различные внерыночные факторы.
Сегодня строительный комплекс России напоминает архипелаг. Он состоит из примерно 120 тысяч фирм с разной структурой собственности, аффилированностью, численностью и возможностями. Встречаются благополучные "острова" с относительно стабильным финансированием, хорошим техническим и кадровым оснащением. Но большинство представлено средними и мелкими компаниями с изношенным оборудованием и случайной рабочей силой. В целом в российской стройиндустрии 47,4 процента технического парка давно отслужило свой срок.
На кредитном крючке
Строительные организации полностью зависят от привлечения средств, которые поступают из нескольких источников. Это экспортные финпромгруппы и обслуживающие их банки; региональные правительства, муниципальные и уполномоченные КБ; иностранные инвесторы в лице строительных фирм, фондов и кредитных организаций; отдельные российские банки, паевые инвестиционные фонды, риелторские компании; население; сами стройфирмы. Каждый из этих источников непостоянен, поэтому отрасль перенасыщена просроченными и безнадежными долгами. Все должны всем. Именно это представляет наибольшую опасность.
Наибольший объем ресурсов обеспечивают экспортные ФПГ и их банки. Сделки с недвижимостью интересны им кажущейся высокой доходностью и возможностью диверсифицировать портфель. В строительном бизнесе КБ финпромгрупп выступают в нескольких ипостасях: казначеями по управлению средствами акционеров, вкладчиков и клиентов, а также расчетно-кассовыми центрами в их операциях с недвижимостью; кредиторами компаний и населения, выдавая последним ипотечные ссуды; инвесторами-совладельцами; организаторами и гарантами финансирования; участниками специализированных инвестфондов, строительных и риелторских фирм.
Валютный поток
В свою очередь, благополучие отечественной стройиндустрии целиком зависит от притока долларов со стороны нефтяных, газовых, металлургических и других ФПГ. Их внешние доходы являются главным фактором поддержки снизу уровня цен на рынке недвижимости, где представители экспортеров выступают в качестве основных кредиторов, инвесторов и покупателей возводимых объектов. Пока мировые цены на российское сырье и продукцию первого передела высоки, курс доллара стабилен, проблем с инвестициями, кредитами и реализацией дорогой недвижимости не возникает. Но как только наступает длительный период сильной волатильности цен и валютных курсов, финансирование сокращается либо сворачивается совсем, так как напрямую вкладываться в недвижимость становится опасно. Симптоматично, что даже при сегодняшней высокой конъюнктуре на мировых рынках владельцы ряда преуспевающих холдингов уже переводят собственные строительные компании на самостоятельное привлечение ресурсов, например, путем облигационных займов.
Отдельные региональные правительства тоже осуществляют масштабные строительные программы, в основном жилищные и коммерческие, реже - инфраструктурные. Средства направляются из казны через муниципальные и уполномоченные КБ, которые действуют и как самостоятельные кредиторы и инвесторы, часто под гарантии местных властей. Ссуды стройкомплексу порой составляют половину и более активов данных банков, что с учетом ситуации на рынке крайне рискованно.
Административный ресурс
Бесперебойность финансирования, прочность положения риелторов и стройфирм зависит не только и не столько от поступлений средств в региональную казну, сколько от личных отношений с местными администрациями. Их поддержка - главное условие выживания и успеха. Без нее любой прибыльный инвестпроект превращается в убыточный. При прекращении финансирования из других источников застройщик благодаря административному ресурсу получает доступ к целевым городским и областным программам и выделенным под них средствам, а также (что намного важнее) к земельным участкам, которые находятся в собственности территориальных властей.
Это приводит к тому, что финансовый механизм риелторских и строительных компаний, кредитных организаций, корпоративные решения фактически переподчиняются региональным правительствам. Для чиновников земля - важный источник бюджетных и личных доходов, поэтому они заинтересованы получить за нее как можно больше.
Выступая на страницах "РГ", глава Федеральной антимонопольной службы И. Артемьев отмечал, что 30-50 процентов капвложений в строительстве приходится тратить на "отступные". По своему опыту финансового консультирования могу привести другие цифры. Помимо оплаты права застройки сама стоимость работ, скажем, при возведении гостиниц, офисных и торговых центров не превышает 30-40 процентов от общих расходов, типового жилья - 50 процентов. Остальные 50-70 процентов уходят на "благодарность" чиновникам разного уровня.
Ценовой пузырь
Монополизм местных властей и их аппетиты не позволяют точно рассчитывать экономику строительных проектов, их рентабельность, административные и иные риски. Поэтому все это вместе с запасом загоняется в цены при продаже или сдаче в аренду готовых объектов. В цены также закладываются темпы инфляции (включая удорожание стройматериалов, энергоносителей, транспортных услуг), заработная плата, обесценение доллара, оценка будущего спроса (то есть платежеспособности потребителей), рекламные затраты. На основании прогнозов будущих расходов и доходов строится модель "кэш флоу", и под нее берутся кредиты или привлекаются инвестиции, стоимость которых тоже включается в цены. В итоге надувается гигантский ценовой "пузырь", способный взорваться в любой момент, если расчеты хотя бы по одному компоненту вдруг оказываются неверными.
В строительной сфере действуют 15 закрытых паевых инвестиционных фондов (ПИФов) недвижимости. Для осуществления отдельных проектов они привлекают главным образом корпоративные деньги. Рядовым гражданам участие в таких ПИФах - дорогое удовольствие. Паи стоят около одной тысячи долларов и более. Фонды, владеющие, например, офисными и бизнес-центрами, которые заполнены арендаторами на 70-90 процентов и приносят стабильный доход, теоретически могут быть интересны инвесторам и кредиторам, если данный актив служит залогом. Но арендные ставки зависят от того, какие издержки в них включены и как складывается ситуация на рынке. Аналогичные проблемы и у ПИФов, строящих коммерческие объекты.
Не все просто и с таким финансовым источником, как средства населения. Пока основными клиентами риелторских и строительных компаний являются 1,5 процента российских граждан, способных платить и переплачивать за дорогое жилье. Их накопления оцениваются в 80-85 миллиардов долларов, емкость рынка недвижимости для них - в 9-11 миллиардов долларов. Главная проблема в том, как привлечь на него деньги состоятельной публики.
Социологические исследования показывают: в ряду целей ее сбережений покупка квартиры или обмен с доплатой стоит на последнем месте после (в порядке убывания) отдыха, путешествий, спорта и хобби; резерва на непредвиденные расходы; улучшения имеющихся жилищных условий; покупки мебели и крупной бытовой техники; образования; приобретения автомобиля; лечения и поддержания здоровья. Описанная картина предпочтений подтвердилась во время последнего банковского кризиса. Сняв деньги со счетов КБ, вкладчики не стали расходовать их на покупку жилья, несмотря на заманчивые "летние предложения". Они понесли валюту и рубли в государственные и иностранные банки, потратили на иномарки и товары длительного пользования, положили "под матрац". Пытаясь вернуть клиентов и привлечь новых, многие КБ в августе повысили ставки по депозитам, не имея при этом хотя бы равных по рентабельности активов.
Ипотечные ссуды пока не пользуются популярностью. Ими готовы воспользоваться только три человека из ста. Средний класс не устраивают предлагаемые банками и агентствами условия: общая сумма кредитов, их сроки и ставки, величина первоначального взноса, требование подтвердить доходы, которые являются в основном теневыми. Менее состоятельным подобное бремя не под силу. Заемщику нужно иметь доход не менее 500 долларов в месяц и максимально ограничивать другие расходы. "Среднестатистическая" зарплата россиян - 200 долларов и ниже. Около 80 процентов срочных вкладов в банках - в пределах эквивалента 3000 долларов. Около 70 процентов населения даже не пытается копить.
Что привлекает банки
Из всех доноров стройкомплекса самыми активными являются банки. Официально около 170 КБ работают на рынке недвижимости, включая участников финпромгрупп, муниципальные и уполномоченные кредитные организации. В действительности общее число в несколько раз больше, поскольку часто КБ по разным причинам действуют через другие структуры. Подобная ситуация мешает оценить истинные масштабы финансирования стройиндустрии банками, а также определить, чьи это деньги. По самым заниженным оценкам, оно составляет не менее 4-5 миллиардов долларов в год.
Интерес банков к строительному бизнесу вызван резким уменьшением маржи (разницы между доходами от размещения ресурсов и расходами по их привлечению) в других операциях. Доходность же сделок с недвижимостью на первый взгляд очень высока. Декларируемая рентабельность строительства торговых и офисных центров составляет 25-30 процентов, жилья - 25-50 процентов, элитных квартир и коттеджей - до 100 процентов и выше. Если КБ выступает инвестором, то помимо разовой прибыли получает как владелец источник дополнительных поступлений, а также залог для привлечения ресурсов. Выдавая ипотечные кредиты гражданам, банк обеспечивает себя стабильными клиентам0000и на пять-десять лет.
Реальность, однако, не столь радужна. Уродливая модель ценообразования в отрасли, огромное влияние на него внерыночных факторов сделали действительную рентабельность в несколько раз меньше рекламируемой. Именно это послужило финальным толчком к возникновению последнего банковского кризиса, подорвавшего положение большинства строительных компаний. Свыше 90 процентов их расходов финансируется за счет ссуд. Некоторые системообразующие и средние КБ обанкротились. Многие прекратили кредитование и заняли выжидательную позицию. Подрядчики и смежники остались без оборотных средств.
Банки, входящие в крупные финпромгруппы, помимо собственных ресурсов могут рассчитывать на деньги участников ФПГ. Сотни средних и малых КБ рефинансируют свои проекты за счет рынка межбанковских кредитов (МБК). Когда по тем или иным причинам последний лишается ликвидности, банки, строительные и риелторские компании начинают валиться, словно костяшки домино. События мая-июля наглядно показали: в условиях скрытой макроэкономической нестабильности банкротство даже небольших кредитных организаций вызывает резонанс такой силы, что может развалить всю банковскую и хозяйственную системы.
ЦБ не указ
При анализе на страницах "РБГ" причин банковского кризиса я обращал внимание на то, что КБ-банкроты (реальные и потенциальные) грубо нарушали баланс между активами и пассивами по срокам, валюте, а также резервные требования ЦБ РФ. Допускались и другие серьезные ошибки. В мае общий объем срочных вкладов и прочих привлеченных средств физлиц во всех валютах составлял 1721,6 миллиарда рублей, из которых половина - 843,2 миллиарда рублей, находилась на депозитах сроком свыше года. Кредитные организации рассматривали их как стабильный "длинный" ресурс в финансировании строительства. И крепко поплатились, когда в мае-июле началось массовое бегство охваченных паникой вкладчиков, снимавших деньги и со срочных вкладов. Они имели на это полное право в соответствии с ГК РФ. Но для банков фактически уничтожалась разница между такими вкладами и текущими счетами, что в принципе исключает использование данных средств для кредитов и инвестиций, не говоря уже о понесенных убытках от начисления процентов по депозитам и упущенной прибыли.
Масса строительных и риелторских компаний непрозрачны либо малы по размерам. Кредитуя их, КБ берут будущую недвижимость в качестве залога и автоматически сами превращаются в его заложников. Когда сроки строительства затягиваются (не принесла денег риелторская или клиентская "пирамида", подвел подрядчик, изменились валютный курс, цены, аппетиты владельца участка), банк вынужден продолжать финансирование даже себе в убыток, пока объект не сдан. КБ рассчитывает, что в будущем сможет реализовать обеспечение и возместить расходы. Продажа недостроя, как правило, не компенсирует затраты.
Российские банки, даже имеющие большие собственные ресурсы, надежный доступ к средствам компаний-акционеров и рынку МБК, все равно стараются кредитовать и оплачивать недвижимость не деньгами, а векселями. Это экономит ликвидность, уменьшает налоговые выплаты. Заемщику вексельный кредит обходится значительно дешевле, чем стандартная ссуда. Ставка может быть и вовсе нулевой, если кредит берется, скажем, на шесть месяцев, а срок обращения бумаги - год. Кроме того, вексель приносит кредитополучателю курсовой доход при перепродаже на вторичном рынке, обеспечивает быстрые расчеты. На долю таких кредитов приходится не менее 60 процентов всех средств, привлекаемых стройкомплексом. Другие КБ поддерживают свою ресурсную базу за счет купли-продажи этих долговых инструментов. Некоторые банки принимают векселя строительных компаний в обмен на выданные кредиты.
Вексельная мина
В нынешних российских условиях вексельное обращение превратилось в мину замедленного действия. Ни одно ведомство в точности не знает истинных масштабов эмиссии и оборота этих бумаг, поскольку практически любой может стать эмиссионным центром собственных корпоративных денег. Были годы, когда их объем превышал ВВП. До недавнего времени ЦБ РФ ограничивал выпуск векселей банками нормативом Н-13 (не более размера их уставного капитала), но с 1 апреля его отменили. Хозяев же последних вообще никто не контролирует. Например, я знаю таких владельцев, которые от имени своих КБ выпускали вексельные обязательства, в несколько раз превосходившие пассивы принадлежащих им кредитных организаций. Теперь такие деятели требуют, чтобы ЦБ РФ больше предоставлял стабилизационных кредитов, максимально облегчив к ним доступ.
Оборот этих долговых бумаг держится исключительно на доверии к эмитентам и наличии определенного количества денежной ликвидности в экономике. Кризис в мае-июле до основания сокрушил рынок векселей. В первую очередь банковских, поскольку КБ закрыли друг другу лимиты кредитования и, следовательно, лимиты приобретения вексельных обязательств. Это привело к банкротству крупных КБ, оказавшихся неспособными отвечать по данным финансовым инструментам. Другие уцелели благодаря тому, что на деньги своих акционеров, пришедших в критический момент на помощь, выкупили все или значительную часть выпущенных векселей. Третьи понесли убытки, так как покупали бумаги по высоким ценам, а продать не смогли и по бросовым. Эти дыры в балансах сохраняются и поныне.
В тяжелое положение попали строительные компании (как заемщики, эмитенты) и их партнеры в других областях, получившие векселя в оплату услуг и поставленной продукции. Эти долги (вместе с накопленной кредиторской и дебиторской задолженностью, точные размеры которой тоже неизвестны) никуда не делись. Их неподъемность объясняется дополнительной нерыночной нагрузкой. Помимо "откатов" чиновникам застройщикам приходится в качестве "признательности" за предоставленный кредит часть его (от нескольких тысяч до порой миллионов долларов) "отстегивать" менеджерам или владельцам банков. Кроме того, борясь за победу в тендерах, строители сознательно занижают стоимость работ, рассчитывая потом как-нибудь выкрутиться, что удается далеко не всем.
Значительное число КБ, оценив риски кредитования стройкомплекса, выступают инвесторами напрямую, входя в долю либо через дочерние или афилированные инвесткомпании и фонды. Дополнительным мотивом служит то, что у застройщика нет залога, а есть лишь инвестиционные права. Совладение или полная собственность на дорогую недвижимость сулит, как отмечалось выше, постоянный доход в будущем и возможность привлекать финансирование под обеспечение данным активом. И пусть риски те же, что и при выдаче ссуд, зато потенциальный совокупный доход обещает быть выше.
Неприятные сюрпризы
Но и тут обнаружились скрытые сюрпризы. Для многих КБ стало полной неожиданностью, что при возникновении у них проблемы с ликвидностью они не могут продать, казалось бы, дефицитные площади даже с большим дисконтом. Что дорогостоящие маркетинговые исследования, измерившие спрос со стороны всех потребительских сегментов, и бизнес-планы, под которые мобилизовывались немалые деньги, не смогли гарантировать высокое качество строительных работ. Или защитить от ценового сговора конкурентов, переманивающих с помощью демпинга состоятельных клиентов. Или предсказать сроки и масштабы изменений в мировой и российской экономике, отдельных отраслях и соответственно в поведении властей, партнеров и потребителей, да и собственном положении. Оно сильно осложнится при принятии законодательных поправок, которые установят дифференцированное налогообложение недвижимости в зависимости от ее класса. Как и состоятельным гражданам, корпоративным владельцам придется дополнительно раскошелиться на немалые суммы за свою элитную собственность.
Взаимодействие банков со строителями, девелоперами и риелторами зависит от состояния денежной сферы, монетарного предложения. В ней снова начался голод, нехватка ликвидности. На 1 августа широкая денежная база (наличные, остатки средств КБ на счетах фонда обязательных резервов, корсчетах и депозитах в ЦБ РФ, а также другие обязательства Центробанка по операциям с КБ в рублях) уменьшилась на 3,6 процента по сравнению с началом года. В абсолютном выражении она сократилась на 70,9 миллиарда рублей (с 1914,3 миллиарда до 1849,2 миллиарда рублей).
Уменьшение ликвидности объясняется продолжающимся бегством капитала за границу в форме вложения средств в различные иностранные активы. Дефицит ликвидности в российской экономике привел к удорожанию кредитов - коммерческих (для строителей) и ипотечных (для населения). Это снизило спрос на ссуды, привело к замедлению сроков сдачи строительных объектов и, соответственно, возврата вложенных в них средств. В первом полугодии темпы ввода новой недвижимости снизились почти вчетверо - до 3,6 процента против 13,9 процента в январе-июне 2003 года. С начала июля покупка жилья упала на треть.
Рынок взял паузу
Пауза на рынке недвижимости пока продолжается. Его участники надеются пересидеть нелегкие времена, дождаться стабилизации положения, возвращения прежнего спроса. Однако гигантский финансовый "пузырь" в отрасли сохраняется. Подобно "пирамиде" ГКО когда-то, в него втянуты и омертвлены средства и долги огромного количества хозяйствующих субъектов в разных секторах и регионах. Предоставленные кредиты и инвестиции пролонгировать до бесконечности невозможно, так как многие из них являются заемными средствами. Их надо возвращать. По ним набегают проценты и проценты на проценты, которые тоже требуется рефинансировать. Коррекция неизбежна, и чтобы она не оказалась слишком разрушительной, властям самое время попытаться взять ситуацию в свои руки.