Инвестиции в российскую экономику растут

Выше - только Поднебесная

По данным Росстата, в российскую экономику в первом квартале 2006 года было инвестировано из-за рубежа 8,8 миллиарда долларов, что почти в 1,5 раза превосходит показатель аналогичного периода прошлого года (далее - АППГ). Таким образом, темпы роста иностранных инвестиций примерно вернулись к рекордному уровню 2003 года, когда они составляли также порядка 50 процентов. При этом объем прямых иностранных инвестиций (ПИИ) в экономику России увеличился против АППГ практически в два раза, превысив 3,8 миллиарда долларов (около 44 процентов общей величины иностранных вложений).

Резкий рост ПИИ обнадеживает. Дело в том, что удельный вес прямых инвестиций, достигавший 40 процентов в 2000 году, заметно снизился в двух последующих, а в 2003-2005 годах стабилизировался на уровне 23-24 процента, что относительно немного по мировым меркам.

Ведь именно ПИИ свидетельствует о намерении иностранных инвесторов вкладывать деньги "всерьез и надолго".

Наметившийся разворот в структуре инвестиций дает основания для весьма радужных прогнозов на нынешний год. Экстраполируя данные первого квартала, можно оценить годовой объем ПИИ в 20 миллиардов долларов (по сравнению с 13 в прошлом году). А это уже очень неплохой по мировым меркам показатель, уступающий среди развивающихся стран лишь континентальному Китаю и Гонконгу (60 и 39 миллиардов долларов в годовом исчислении). Правда, столь оптимистичный прогноз требует, по крайней мере, двух оговорок. Во-первых, особенностью инвестиций начала нынешнего года стало то, что из 2,4 миллиарда долларов, инвестированных в российскую топливную промышленность, 1,4 миллиарда - вклад индийских инвесторов. Скорее всего, это отражение разового эффекта вложений индийской нефтегазовой госкомпании ONGC в проект "Сахалин-1", в котором ONGC имеет долю в 20 процентов. Если бы не индусы, ПИИ в российскую экономику выросли бы лишь на 0,5 миллиарда, то есть на 26 процентов. С учетом этого можно ожидать общего притока ПИИ в Россию в 2006 году примерно в 15 миллиардов долларов.

Во-вторых, если общий настрой инвесторов на вложения в развивающиеся рынки пройдет, то результат может оказаться еще скромнее. Правда, прямые инвестиции не так чувствительны к процентным ставкам и к изменениям стоимости сырьевых товаров - стратегические инвесторы более консервативны, чем портфельные, и если уж они пришли в страну, то, скорее всего, останутся здесь и при известном ухудшении условий.

Первые жертвы укрепления

В структуре иностранных инвестиций в Россию традиционно сохраняются две главные сферы притяжения - нефтедобыча и потребительский рынок. В последние два года к ним добавились еще и обрабатывающие производства, ПИИ в которые в этот период росли наиболее высокими темпами. Понятно, что отрасли, не конкурирующие с импортом, всегда были более привлекательны для инвесторов, а вот обрабатывающий сектор резкое укрепление рубля (за первые четыре месяца года его реальный эффективный обменный курс вырос уже на 6,5 процента), похоже, делает менее перспективным. Это можно расценить как новые симптомы "голландской болезни", когда инвестиции поступают главным образом в сырьевые и неторгуемые сектора.

Поэтому в связи с ожиданиями значительного роста объема поступления ПИИ в экономику РФ может возникнуть вопрос: а следует ли так однозначно оценивать этот процесс, ведь приход иностранных денег оказывает дополнительное давление на рубль, и в результате он будет укрепляться еще быстрее. Подобный опыт уже имеют страны Восточной Европы - слишком большой поток инвестиций приводил, например, в Чехии (на сегодня это лидер по объему ПИИ среди "новых развитых стран", и приток их сюда примерно такой же, как в Россию) к излишнему укреплению кроны. В условиях полной либерализации валютного регулирования, которая произойдет с 1 июля, ЦБ будет лишен рычагов, позволяющих хоть как-то влиять на капитальные потоки, и сдерживать укрепление рубля ему будет все сложнее. А это в свою очередь может ударить по отечественному производителю.

Лично мне эти опасения видятся преувеличенными, поскольку поступающие в российскую экономику средства западных инвесторов должны, наоборот, послужить стимулом для развития принимающих их секторов, особенно если это сектора вторичной переработки сырья и выпуска готовой продукции. К тому же даже самый оптимистичный прогноз в 20 миллиардов долларов не так велик на фоне нынешних масштабов внешнеторговой деятельности, накопленных золотовалютных резервов и общей капитализации активов, обращающихся на российском фондовом рынке. Стоит также упомянуть, что интенсивность капитальных операций увеличилась в обоих направлениях, в части как ввоза, так и вывоза капитала. По данным Росстата, при притоке иностранных инвестиций в первом квартале 2006 года в 8,8 миллиарда долларов в этот же период погашено было 6,6. Иначе говоря, бурная динамика начала года частично показывает процесс рефинансирования долгов. По статистике ЦБ чистый ввоз капитала нефинансовыми предприятиями и населением был равен нулю, при этом приток и отток сложились на уровне около 13 миллиардов долларов. Чистый вывоз капитала банками составил более 4 миллиардов долларов.

Старый новый лидер

В первом квартале 2006 года больше всего иностранных инвестиций было направлено в сферу добычи полезных ископаемых (2,9 миллиарда долларов). На их долю в этом году пришелся 61 процент общего притока ПИИ. Это выше, чем 48 процентов год назад. Добывающие отрасли резко увеличили свою долю и в общем объеме иностранных инвестиций: в первом квартале она составила 33 процента по сравнению с 19 за то же время год назад. Сохранился значительный объем инвестиций и в обрабатывающие производства (2,2 миллиарда). Особенностью первых трех месяцев 2006 года стало изменение структуры прямых инвестиций в направлении увеличения в них доли мелких проектов, изменения пропорций между столичными и региональными проектами в сторону роста последних. Но настораживает сокращение доли обрабатывающих производств, которая год назад составляла 35 процентов всех инвестиций, теперь же только 25. По сравнению с АППГ рост инвестиций сюда составил только 5,2 процента.

Из структуры инвестиций видно, что они следуют за спросом, в нашем случае прежде всего внешним, а также потребительским. Россия, постепенно становясь все более привлекательным товарным рынком, пока не стала центром развития технологий, достаточно мощным для того, чтобы привлечь капиталы в такие динамичные сектора и сферы, как телекоммуникации, биотехнологии, аэрокосмическая промышленность. Если мы хотим диверсификации экономического роста, то надо думать прежде всего именно о таких инвестициях, причем свое слово должно сказать государство - частный иностранный капитал сам по себе в эти отрасли не пойдет.

В целом накопленный иностранный капитал в экономике России на конец марта составил, поданным Росстата, 113,8 миллиарда долларов. Это на 33,7 процента больше, чем год назад. География основных поставщиков иностранных инвестиций такова, что наибольшая часть из них - по-прежнему кипрские (более 18 процентов), далее идут Нидерланды (около 18 процентов), Люксембург (16), Великобритания (11). Отсюда нетрудно сделать вывод о реальных владельцах инвестируемых в Россию из офшоров капитальных масс.

А вот география притока инвестиций претерпела некоторые изменения. Лидировавший долгое время Кипр сменила Индия, которая раньше никогда не была заметным инвестором. Теперь она на первом месте с 1,5 миллиарда долларов инвестиций (17 процентов от общей суммы).

Пройдет ли мода на Россию?

В последние годы инвестиции в Россию, как и в другие формирующиеся рынки, в значительной степени стали отражением охватившей инвесторов эйфории, в очередной раз нашедших для себя, казалось бы, надежный источник легких доходов. Исходя из сложившихся тенденций, в начале 2006 года прогнозировалось, что он станет рекордным по объему инвестиций в развивающиеся рынки.

Главная угроза этой идиллии может прийти извне - из развитых стран, и связана она с окончанием эпохи "дешевых денег". Одним из ключевых факторов роста стоимости активов в последние годы, прежде всего на развивающихся рынках, стала избыточная ликвидность на рынках глобальных в результате сверхмягкой денежной политики центробанков США, ЕС, Японии. Избыток дешевых денег поддерживал спекулятивный спрос и на сырьевые товары (нефть, металлы, где уже сейчас ситуация оценивается некоторыми аналитиками как "пузырь", аналогичный интернет-буму конца 90-х), и на акции бурно растущих развивающихся рынков. Так, в ходе продолжавшегося целый год "ралли", с 6 мая 2005 года по 6 мая 2006 года, индекс РТС взлетел в 2,6 раза. При этом не секрет, что главным двигателем роста стало повышение цены нефти, которая закладывается инвесторами в оценки ожидаемых доходов и непосредственно влияет на курсы акций наиболее активно торгуемых российских компаний.

Однако ситуация меняется. Ужесточение денежной политики ФРС начало сказываться на росте процентных ставок в США. Доходность американских гособлигаций превысила 5 процентов и достигла в мае максимума с 2002 года. Началось заметное "охлаждение" на рынке жилья, ухудшились потребительские настроения. В случае если на фоне сохраняющегося инфляционного давления продолжится ужесточение политики ФРС, можно ожидать временного укрепления доллара, ухудшения ситуации на рынке недвижимости США, что вызовет торможение потребительских расходов и замедление темпов роста экономики - американской, а возможно, и мировой. Потенциальные последствия - снижение спроса на нефть и другие сырьевые товары, отток капиталов с развивающихся рынков.

Если же ФРС оставит ставку на текущем уровне, то это тоже чревато определенными рисками, потому что инфляционный рост цен на сырьевые товары продолжится, и рано или поздно это может привести к еще большему "перегреву" американской экономики и финансовых рынков в целом, за которым может последовать резкое торможение. В этой связи неопределенность будущей политики ФРС (заявление по итогам заседания 10 мая оставило вопрос о дальнейшем повышении ставок открытым) становится основным фактором риска для рынка акций. Поэтому особую значимость приобретает макроэкономическая статистика США. В частности, данные по росту цен производителей за первые четыре месяца 2006 года, оказавшиеся выше ожидаемых, были восприняты как несомненный сигнал к продолжению серии повышений учетной ставки.

Развивающимся рынкам трудно вдвойне

Исторический опыт говорит, что, когда ФРС повышает ставки, в проигрыше оказываются в основном развивающиеся рынки. Им в этом случае становится все тяжелее тягаться с США по соотношению риск/доходность. Кроме того, рост процентных ставок ухудшает макроэкономическую ситуацию в развивающихся странах. Например, латиноамериканские компании и страны традиционно имеют большие долги, обслуживание которых значительно затрудняется при резком росте процентных ставок. Евро при этом не особенно страдает по той простой причине, что теперь спрос на него обеспечивают в основном центральные банки разных стран мира, желающие "разбавить" свои валютные резервы. Поэтому при любом удешевлении европейскую валюту начинают активно покупать. Все эти опасения уже привели к масштабной коррекции, в наибольшей степени затронувшей формирующиеся рынки. Со второй декады мая акции компаний развивающихся стран повсеместно демонстрировали отрицательную динамику. Инвесторы в массовом порядке покидали эти рынки, обеспокоенные тем, что ужесточение монетарной политики центробанками развитых стран приведет к замедлению темпов роста мировой экономики и это отзовется сокращением спроса на сырьевые товары.

Главным направлением миграции капиталов стали временное повышение привлекательности долларовых активов, которому способствовали ожидания дальнейшего повышения ставок в США и серьезный приток капитала в американские облигации. На сегодняшний день экономика США остается довольно высокодоходной, и глобальный инвестор предпочтет американские активы. Ведь США - единственная страна, суверенные бумаги которой дают высокую доходность при рейтинге ААА.

Таким образом, повышение учетных ставок ФРС в сочетании с ожидаемым ужесточением денежной политики ЕЦБ и Банком Японии может вызвать отток средств с "перегретых" в период избыточной ликвидности развивающихся рынков. Кроме того, высокие процентные ставки могут притормозить рост мировой экономики и сократить спрос на сырье.

Оба фактора, действующие негативно на состояние мировой фондовой конъюнктуры - и повышение ставок в США и ЕС, и потенциальное снижение цен на сырьевые товары, являются среднесрочными факторами риска для притока капитала на российский рынок. Тем не менее в целом российские активы остаются по-своему привлекательными, и после прошедшей масштабной коррекции ценовые уровни уже могут быть довольно интересными для новых покупок.